“互联网+”，提升还是摧毁投资价值

历史上来看，新技术、新经济这个过去一再被反复使用的词汇，不仅在上世纪50年代被用来形容当时的经济状况，90年代我们也一再反复使用。格雷厄姆的《聪明的投资者》一书出版于70年代，书中提到，20世纪40年代末和50年代初，航空运输股也曾令投资者兴奋不已。当时最热门的共同基金，当属航空证券基金与飞行器的自动化基金，与其拥有的股票一样，这些基金最终演变为一种投资灾难。

1971年中期，标准普尔出版的《股票指南》中，以计算、数据、电子、科学和技术等词汇开头的46家公司，相比1968年，价格上涨2家，价格下跌一半的是8家，23家下跌一半以上，12家退出，还有100多家公司不在了，估计跌幅更大。这些都是真实的历史。

当然我们不能一概说投资泡沫不好。尽管投资泡沫对普通投资者是不折不扣的灾难，但这些狂热也不乏闪光之处。所有这些科技进步都有投资者做出的贡献。

维多利亚时代的英国铁路业的繁荣对投资者来讲是一场浩劫，但此后英国铁路系统使这个国家经济和政治上都取得了巨大的成功。运河——铁路——汽车——无线电——收音机——电影——电视——计算机；电能——飞机——医药——生物科技——互联网，每一项创新都极大地改变了我们的生活，是投资者的狂热更大地促进了发展。

吴晓波说，在当今的市场上最清醒的人也许是最高层的人，他们的行为只可以被解释为自信前提下的侥幸博弈。另一家证券公司的策略师说，赌国运，被利用。我希望政府不要把事情想的这么简单，否则等待我们的将是万劫不复。泡沫可以有多大，危害有多大，历史我就不多说了，其他的场合我也提过，大家也可以去看。

再从生物学的角度来看。泡沫是什么原因造成的，这是我们要做分析的，要分析它的这种状况我们才知道这种泡沫可以持续多久。在《就业、利息和货币通论》上凯恩斯说过，“生命的期间是不够长的，人类的本性需要快速的成果，在快速赚钱方面存在特殊的热情。”这种特殊的热情，就是动物精神，是一种非理性的情感现象。大家有机会好好去看看《动物精神》那本书。投资人在投资过程中往往会产生很多很多的动物特征，贪婪、恐惧、羊群效应等等，出现信心、公平、欺诈、货币幻觉和听信故事等等非理性行为。

新事物是人类对未来信心的源泉。虽然不确定性是投资领域最基本和最无法摆脱的条件。但投资者从未喜欢过不确定性。如果对新事物没有一丝信心，就不会有人去投资。纽曼说“成长是生命存在的唯一证明。”新事物是知识不足的普通投资者所能感受到的唯一确定性。

普通大众的投机心理是不可救药的。只要看起来有发展机会，他们就愿意支付任何价格，他们会被任何当时流行的东西吸引。在投资狂热中投资者易受欺骗的程度让人震惊，人类对泡沫没有记忆力，我上次讲演时用72法则，人类代际变化给大家做过一个解释。

我们最近那么多公司，简单改个名字就能够涨停，就是个例子，太容易上当了，我后面的PPT中有很多美国的例子，不独中国如此。在形成泡沫中，吹嘘变成了真理，而真正的事实却因为不符合“新的范式”而被弃之一旁，变得无关紧要。www.sihai-cn.com

如果一项投资抓住了人们的心思，或者让他们相信将会有人以更高的价格来购买这些股票，那么所有的信息透明和公开都无济于事。

所以我们生物学的天性是容易产生泡沫的，如果要说现在还有一个办法减少泡沫，就是赶紧把涨跌停板放开，泡沫就会减少很多。如果涨跌停板还这样持续下去，这个泡沫只会愈演愈烈。那些拿30%、40%流通股的基金公司，如果把涨跌停板放开，他们还敢不敢继续去拿？如果涨跌停板不放开，即使所有信息透明、公开，都是无济于事。

如今，市场变成什么样的生态类型呢？金融机构和投资者越来越以金融机构和投资者为交易对手，而不是以实体经济为交易对手。泡沫持续的时间比任何人预期的都要长，这让那些对泡沫持怀疑态度的人产生否定情绪，同时更坚定了支持者的信心，从而造成严重的自我服务、自我创造的倾向，追涨杀跌，推波助澜。政府部门也是侥幸博弈，有人乐于推波助澜。

我在好几个场合说过。《股票作手回忆录》一开篇讲的是主人公在看盘，看价格，上上下下随机波动，边上一个人跟他说，傻瓜，你要知道，这时候是牛市。所有投资里最重要是判断你所处的状态，是怎么样一个宏观背景。你要忽略中间随机的价格的波动。

前面的历史学、生物学都告诉我们，一旦走上泡沫形成之路，那就是条不归路，大家一定会拼命追逐泡沫，这个就是我们的背景。现在我们要回到经济学的逻辑上来分析。

我前面引用芒格的那句话，他说互联网对资本家是一个灾难，“科技能够帮助你，也能毁灭你，学会区分这两者是微观经济学中重要的一课，遗憾的是大多数人脑袋里都没有这个概念。”大家很难去理解合成谬误这个微观经济学上的现象。今天讲的众筹并不是一个新概念，它早就存在，就是假设整体胜过个体和局部。但是合成谬误告诉你的是，对个体而言正确的东西并不一定对整体正确。

当年学微观经济学时引用最多的例子就是在电影院看电影，你个子矮，在后面看不清楚，你就想站起来，站起来就能看清楚了，但是随着一个又一个人都站起来了，那么后面站起来的人的效果就没有前面那么好了，最后所有人都站起来，跟大家坐着是一样的。所以坚信技术进步能带来更高利润的投资者和分析家忽略了这个最重要的经济学原理。我一直认为，寻求和判断合成谬误形成的拐点是投资中最重要的能力之一。

两年前让大家投资“互联网+”领域的时候相当于你在电影院刚刚站起来的时候。两年之后再来看，所有“互联网+”的企业可能增加投入的同时不会带来更高利润，因为所有人都在进行互联网投资了，相当于所有人都站起来了。这是我今天在这个场合要提出来和大家分享的，或者希望大家思考的，“互联网+”到底有没有提升我们投资者的投资价值。

现在的公司不做“互联网+”，就像电影院所有人都站起来，而你坐着就什么都看不见，但即使公司“互联网+”了，站起来了，也未必能看的更清楚。

互联网这段时间很火，一个很重要的因素就是它的资金推手是一个庞氏结构。

大家如果有机会可以看三本书，一本是《大停滞》，作者在探讨美国30年科技进步给社会有没有带来多大的变化。

第二本书是《智慧社会》，写的非常非常好，我看得很激动，让我思绪回到20多年前在学校看过的那些18、19世纪的著名思想家的思想，大学我就学的这些东西，这本书把所有18世纪以来的社会学家、经济学家的一些关于人的论述和假设都向前推进了一大步，它对大数据和智能穿戴有最好的论述。

还有一本书是《断点》，它告诉我们互联网会演变出人类思维，从而进化成大脑，给社会带来无限的可能。《断点》告诉我们，任何网络的承载能力是有限的，它的不断演变和增长终将超越其承载能力，终将达到断点，然后崩溃；要避免崩溃，就要在断点前转移到有更大承载力的环境中。

它说“在非生物的世界中，庞氏骗局是网络化的。因此每个成功的骗局都会提高其承载能力来避免达到其断点。”实际上资本市场就是个庞氏结构。互联网之所以越涨越高，是由于整个社会资金量足够大，某个板块可以一涨再涨，就是因为作为局部，承载力不够时，会不断的通过提高杠杆和资金的转移使其承载力不断提升。某些板块可以涨的越来越高的原因就是这样的。当然，就像所有固定的环境一样，空中楼阁迟早会倒塌。我们现在判断互联网的断点什么时候会到，可能早了些，但是如果我年底做报告，我想断点肯定会到的。

从经济学上的逻辑看，为什么投资者会付出那么大的代价，其中有一个原因是增长率陷阱。高市盈率就是其中最突出的增长率陷阱的标志。一只股票的长期收益率并不依赖于公司实际的利润增长率，而是取决于该增长率与投资者预期的比较，较低的市场预期、较高的增长率和股利率这三者为高收益率的形成创造了完美条件。

大家有机会一定要好好看看芒格的《论学院派经济学》：经济学有哪些缺陷。这是投资人对经济学最好最深刻的理解，我是一而再，再而三的看。

是否存在一种方法可以帮助人们避开市场的这些狂热时期？投资者能否发现泡沫并避免被他们所展示的诱人前景所迷惑？格林斯潘作为美联储主席时因未能戳穿当时的网络泡沫而承受了巨大压力。他在2002年8月的一次演讲中为自己辩护说，“要想明确判断一个泡沫是很困难的，除非它用破灭证明了自己的存在。”他对泡沫持怀疑态度。

Bob Shiller和Jeremy Siegel则不赞同。Siegel认为，出现如下现象可认为出现了泡沫：广泛且迅速上升的媒体报道；缺乏利润甚至收入方面的依据；只是建立在一些概念和名号的基础上的高得出奇的定价；以及认为世界已经发生根本性改变因此某些公司不能再按传统方法进行评估的观念。最近我们那么多报告，试图改变传统的评估办法，我们大家是心照不宣的。

Siegel引用美林全球股本研究基础部门在2000年2月14号发表文章：“生命的意义在于创造。对创造的热爱也许可以解释为什么科技类股票的价格一再上升，互联网革命使人们能充分发挥创造力，也许这会使我们更加接近生命的真谛！”他说专业者这么说，那就是泡沫的例证。类似的话语最近我们似乎也经常能够听到。

在市场充满泡沫的时候，没人能告诉你市场会走多远，人们所犯的最大错误是在于参与泡沫、享受泡沫时不找好退路。有个段子，说当泡沫来临时，存在两种人，一种人不断地指责这是泡沫，另一种人坚决参与泡沫，享受泡沫。前者越来越聪明，后者越来越有钱。不过我认为前者不可能越来越聪明，后者不可能越来越有钱。

我们教育上有三个毛病，投资者如果犯这三个毛病就不要去做买方。第一个毛病，所有的教育都是面对过去的，而不是面对未来的，我们没有面对未来的思考训练。第二个是对所有问题的看法，都是非白即黑的，大家想过没有，从小到大，教的选择题都是对、错，对、错，事实上，大部分事物不是黑白对立的。第三个是直线性思维，而不是互联性思维，但任何事物都是处于网络中的。我今天说的任何一点判断都存在他的反对面，你一定要想清楚这一点，所以如果你不能拥有面对未来的思维方式，对事物简简单单用非白即黑来评判，泡沫非泡沫来评判，用直线性，而不是互联式评判，我觉得不适合做买方。做买方一定要有复杂的思维。

本来我想做一个泡沫断裂的预测，现在我把这个预测留给大家。巴菲特有一个著名的判断泡沫的公式，就是市值除以这个国家的GDP。我们要想清楚，我们未来是怎么样的一个增长率，到2020年的时候，GDP可以到多少。我们的整个总市值可以到多少。现在是2000年以来中国第一次所有资产全面证券化的阶段，我们应该能够判断出这个断点，它的承载力。

Siegel在《投资者的未来》中汇总出1957-2003年表现最佳的20个标准普尔500“幸存者”。这20个最佳“幸存者”中主要出自两个产业：高知名度的消费品牌公司和大型制药企业，共17个，占比高达85%；凭借复利的力量，菲利普.莫里斯在46年时间里，上涨了4600倍！排名第一。所以最后我想引用《证券分析》扉页上的一段话来结束我的演讲，这段话出自贺拉斯的《诗艺》：

现在已然衰朽者，将来可能重放异彩。

现在备受青睐者，将来却可能日渐衰朽。

作者amainshi

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